巴菲特致股东的信:股份公司教程- 第52部分

伯克希尔当前的负债以及退休健康福利的未来成本—尽管我们现在有成千上万名雇员—微不足道。然而，我要承认我们曾中过一发近失弹（Near…miss）e：1982年，我在表态要收购一家负担巨额退休健康义务的公司时曾犯下大错。但幸运的是，白于我们无法控制的原因，这笔交易失败了。我在1982年度的年报中报告这件事时曾说：“如果我们要在报告中引人图表，说明在过去一年中令人欣喜的业务发展，那么解释这笔已经告吹的交易的两张白纸将是最合适的夹页。”即使如此，我也不希望事情恶化。另一个买家出现了，这家企业很快破产并关门歇业，成千上万的工人发现，那些医疗保健的慷慨允诺简直一文不值。
　　　　在最近几十年中，没有哪一个CEO梦想过带着这样的建议去董事会：他的公司要成为一家其他股份公司建立的无限退休健康福利的保险公司。CEO不必成为医疗专家，以了解不断延长的平均寿命以及快速上升的健康福利成本会保证保险公司从这样一种业务中遭受财务上的打击。尽管如此，许多经理偷快地让自己的公司致力于一仲正好包含相同承诺的自身保险计划—并因此让他的股东遭受这种必然结果的厄运。在医疗保健方面，无限度的承诺已经创造了无限度的负债，这些负债企一些情况下膨胀得大到威胁美国主要工业的全球竞争力的程度。
　　　　我相信，这种不顾后果的行为的部分原因是，会计规则长久以来并没有要求在退休后医疗保健成本发生的时候人账，相反，规则允许现金收付制的会计方法，这大大少报了正桩不断增长的负债。结果，管理入员以及他们的会计师对这些债务的态度是“看不见，想不到”。有讽刺意味的是，同样是这些经理中的一些人，会迅速批评国会在考虑社会保障及其他产生大量未来负债的计划时所采取的“现金收付钊”的思维方式。
　　　　考虑会计问题的经理永远不应忘记亚布拉罕·林肯（Abraham　Lincoln）。喜欢的一则谜语：“如果称尾巴是腿的话，一只狗会有几条腿？”回答是：“四条腿，因为称尾巴是腿井不能使尾巴成为腿。”即使审计师愿意证明尾巴是腿，经理们也应牢记亚布拉罕的正确答案。223

7。7公司税负的分配“
　　　　1986年的税收改革法案（Tax　Reform　Act）对我们的各种企业产生了重大且背道而驰的影响。尽管我们发现法案中有许多地方值得称赞，而它们对伯克希尔的最终财务影响是负面的：相比在旧法案下，我们的企业价值增长率在新法案下很可能更加缓慢。法案对找们股东的最终价值的负面影响更大：企业价值增长的每1个美元—假设这种增长伴随着伯克希尔股票市场价值的同步增长，给我们股东产生的税后收益是　72美分，而不是旧法案下的80美分。这个结果的确反映了个人资本利得的最高税率从20％增至28％。
　　　　下面是影响伯克希尔的主要斌税变化：
　　　　．按日程，公司普通收益的税率将从1986年的46％降至1988年的34％。这
　　　　个变化显然对我们有正面影响—而且它对我们三家主要被投资方中的
　　　　两家有重要的正面影响，它们是大都会/ABC以及（华盛顿邮报》。
　　　　说这些时我知道，十多年来，关于谁在真正支付各种公司税—是企业还是它们的客户—已经有许多模糊的而且常常带有偏袒的解释。当然，这种争论通常转向增税，而不是减税。那些坚持要求提高公司税率的人通常认为，股份公司实际上没有缴纳任何向它们征收的税款，相反只是作为一种经济管道，把所有的税转嫁给消费者。根据这些说法，对股份公司来说，任何公司税率的提高将导致与之抵销的更高的价格。站在这个立场上，“管道”理论的支持者必定还能得出结论，对股份公司减税不会有助于提高公司利润，相反只会造成税收流失，因为对消费者来说减悦相应地会导致更低的价格。
　　　　相反，其他入则认为股份公司不仅缴纳向它们征收的税款，而且还吸收了税款。这些学派说，消费者不会受到公司税率变化的影响。
　　　　究竟会发生什么？如果公司税率下降，伯克希尔、《华盛顿邮报》、大都会等等这些公司本身得益了吗，或者这些公司通过降价的形式让利给它们的消费者了吗？这对投资者和经理们来说，同政策制定者一样，是个重要的问题。
　　　　我们的结论是，在某些情况下，降低公司税的好处完全或者几乎是完全落到了公司及其股东的身上，而在另一些情况下，这种好处全部或者几乎是全部

传递给了消费者。决定结果的是股份公司业务特许权的实力，以及从特许权中获得的利润是否受到监管。
　　　　例如，如果这种特许权很大，而且税后利润以一种相对精确的方式受到监管，就像对电力公司那样，那么公司税率的变化大部分将在价格，而不是在利润中反映出来。如果减税，价格通常会迅速降低；如果增税，价格就会上涨，尽管速度不快。
　　　　相似的结果也会出现在第二个竞技场归—在价格竞争的行业中，这些行业中的公司通常在非常微小的业务特许权下运作。在这种行业中，自由市场以滞后的、无规律的但通常成效显著的方式“监管着”税后利润。结果，在对付价格竞争的行业时，市场起到了大部分公用事业委员会（Public　Utilitiesmission）在对付电力公司时起到的相同作用。因此，在这些行业中，税率变化对价格的最终影响比利润大。
　　　　然而，至于那些被踢予强大特许权的不受监管的企业，就是另一个故事了：股份公司及其股东因此是减税的主要受益昔。这些公司从减税中获益，在很大程度上就像电力公司从缺乏监管的强制降介中获益一样。
　　　　我们的许多企业—全部所有和部分沂有的企业—具有这种特许权。结果，降低它们赋税的好处大部轨都进人了找们的口袋而不是消费者的口袋。虽然说这些可能是失策的，但否认是不可能均。如果你总想相信别的东西，那么稍许想一想你们这个地区最能干的脑外科医生或律师。既然最高的个人所得税率正在从50％降至28％，你真的指望这些专家（在他或她的专长中的本地“特许权所有人勺会降低收费吗？
　　　　更低的税率会使我们的几家营运企业及被投资者受益，但是你们对我们的结论的喜悦应当被我们确信的另一件事剧烈调整：列人日程的1988年的税率富个人的和公司的—在我们看来完全不切实际。这些税率很可能给华盛顿造成财政问题，这个问题将证明与价格稳定不兼容。因此，我们相信，最终—比方说，在5年之内—要么是更商的税率，要么是更高的通货膨胀率几乎肯定出现。所以，见到哪一种情况我打都不会吃惊。
　　　　。公司资本收益税率已经从28％增至富987年开始生效的34％。这个变化会
　　　　对伯克希尔产生重大的负面影响，因为找们希望将来我们在企业价值中225

　　　　　　的大部分增益，就像过去那样，由资本收益产生。例如，我们的三项主
　　　　要投资—大都会、GEICO以及《华盛顿邮报》—在年底曾有超过17
　　　　亿美元的市场价值，接近于伯克希尔资产总值的75％．然而它仅给我们
　　　　带来大约900万美元的年收益。但是，所有三家公司留存了绝大部分收益，
　　　　我们希望这些留存收益给我们带来资本收益。
　　　　新法案提高了所有在将来实现的资本收益的税率，包括在法案颁布前存在的未实现收益。在年末，我们的股权投资中有12亿美元的这种未实现收益。新法律对我们资产负债表的影响会滞后，因为一条GAAP规则规定，适用于未实现收益的递延应纳税额应当以上一年度的28％的税率而不是目前34％的税率表示。这项规则有望很快改变。在它有效的时候，大约有7　300万美元会从我们的GAAP资产净值中消失，然后加到递延税额账户中。
　　　　·我们的各个保险公司收到的股利和利息收入在新法案下课税更重。第一，
　　　　所有股份公司从其他国内的股份公司收到的股利的20％需纳税，而旧法
　　　　案的是15％。第二，对于剩下的80％有一项专门适用于财产／灾害保险公
　　　　司的变革：如果支付股利的股票是在1986年8月7日以后买人的，那么剩
　　　　余部分的15％需纳税。第三个变革—又是仅适用于财产／灾害保险公
　　　　司—涉及免税债券：这些保险公司在1986年8月7日以后买人的债券的
　　　　利息仅有85％的部分免税。
　　　　最后两项变革非常重要。它们意味着，我们从未来几年的投资中获得的收人，将会大大少于在旧法案下我们本可以获得的收人。我最乐观的推测是，单单这些变革将最终把我们保险公司的盈利能力在我们以前的期望上至少降低10％a
　　　　。新的税收法案还实质性地改变了财产，灾害保险公司的纳税时机。一条新
　　　　规定要求我们在我们的税单（Tax　Return）中折现我们的损失准备金
　　　　（Loss　Reserve），这项变化将减少各种减项（Deduction），并提高应税收
　　　　益（Taxable　Ine）。另一项在6年中分阶段实施的规定要求我们将预收
　　　　保险费准备金（Unearned　Premium　Reserve）的20％包含在应税收人中。
　　　　没有哪一条规则会改变我们给你们的财务报告中每年的应计税款，但是每一条都显著加快了纳税的进度，也就是从前递延的税额现在被向前娜了，这个

变革会大大降低我们企业的盈利能力。用一个类比可以说明这种税赋：如果要求你一过21岁就立刻为你在整个一生中要得到的全部收人纳税，那么你一生的财富以及你的不动产相比你在死时缴纳的所有这些税款将是一个区区小数。
　　　　细心的读者可能会发现我们所说的话中有一个矛盾。先前，在讨论处于价格竞争行业的公司时，我们认为增税或减税对这